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美國職業投資人威爾·艾伯裡芬（Will Ebiefung）日前發表博客文章稱，盡管閱後即焚應用Snapchat目前非常流行，且依然保持着增長，但其母公司Snap最新發布的财報表明，除非公司管理層做出一些重大調整，否則這家公司的股價仍将會下跌。以下為文章内容摘要：

當Snap在今年3月進行首次公開招股時，我曾被慫恿着買入了這家公司的股票。我的許多朋友都做出了錯誤的判斷，即一款優秀、流行的産品能夠讓開發該産品的公司股票成為優質的投資對象。随着Snap上市後隐藏問題的逐漸曝光，情況已經相當明晰。盡管Snapchat目前非常流行，且依然保持着增長，但除非公司管理層做出一些重大調整，否則這家公司的股價仍将會下跌。

Snap本月發布的财報顯示，該公司第一季度營收為1.496億美元，較去年同期的3880萬美元增長286%。總支出與成本為23.63億美元，高于去年同期的1.43億美元。其中，營收成本為1.63億美元，高于去年同期的7580萬美元；研發支出為8.06億美元，高于去年同期的2810萬美元；銷售與營銷支出為2.20億美元，高于去年同期的1470萬美元；總務與行政支出為11.74億美元，高于去年同期的2400萬美元。運營虧損為22.14億美元，去年同期的運營虧損為1.43億美元。淨虧損為22.09億美元，去年同期的淨虧損為1.05億美元；每股攤薄虧損為2.31美元，去年同期每股攤薄虧損為0.14美元。

Snap的業務模式存在缺陷，原因是這家公司依賴于第三方數字架構，且毛利潤糟糕至極。在首次公開招股後的相同時間内，Snap的營收成本要高于同類公司。

第三方基礎設施和毛利率

Snapchat是一款優秀的産品，但卻未能通過良好的業務模式實現必要的貨币化。從許多方面來看，Snap都像是類似于Facebook這樣大型公司的一家子公司，而不是一家獨立的實體。

鑒于Snap是一家建立在貨币化一款智能手機應用的公司，其結果自然便是Snapchat的管理團隊可能會盡可能多的外包數字基礎設施，加大對第三方獨立業務的依賴。雖然一家公司的附屬業務或一項數字資産可以依賴于第三方基礎設施，但對于一家市值達到230億美元的高成長公司，依然部署這樣的戰略沒有太多的意義。

誠然，Snapchat并不是唯一一款依賴于亞馬遜AWS或谷歌Google Cloud雲計算服務的主流科技産品，但曆史已經表明，這種戰略在短期内能夠節省資本支出成本，但它在長期内卻無法奏效，且無法增加公司的賬面價值，也讓公司無法通過折損獲得稅收優惠。

Snap的管理層吹噓，通過第三方托管，能夠讓公司節約數十億美元的資本支出。但是這家公司的毛利率同樣非常糟糕。

今年第一季度，Snap的毛利潤為負值，這主要是因為這家公司的産品銷售成本（COGS）過高。Snap的銷售成本主要與向谷歌和亞馬遜支付的雲服務費用相關。與Snap的做法不同，Facebook擁有自己的數據中心，因此此項費用近乎是固定值，而Snap的産品銷售成本卻彈性十足，可能會随着營收的增長而大幅飙升。鑒于此，Snap仍為負值的毛利率，表明這家公司的股票在長期内不會與Facebook有着相同的走勢。

值得注意的是，Snap的低毛利率不僅僅是“成長的痛點”--它也是業務模式存在漏洞的産物。自上市以來，Facebook和Twitter一直保持着超過50%的毛利率，而Snap的毛利率卻為-10%。

結論

Snap依賴于第三方基礎設施的模式，可能會阻礙這家公司通過規模經濟獲益。Snap的托管成本可能會随着營收的增長成比例增加，從而抑制公司的毛利率，減少公司的利潤。不過即便是如此，Snapchat依舊是目前全球最具有價值的資産之一。

Snapchat的主流用戶群體是青少年，它的用戶參與度相當高，且仍在增長。除此之外，這家公司正在建立一個用戶數據寶庫，這對營銷主而言是無價的。

筆者認為Snap的市值應當超出目前的230億美元。按照目前每股20美元的股價來看，這家公司的股價已明顯被低估。抑制Snap股價增長的可能是無法規模化的業務模式，以及趨緊的利潤率。不過在這些問題得到修複前，筆者仍不建議投資人買入Snap的股票。

以做空中概股聞名的渾水機構創始人卡爾森·布洛克（Carson Block），已經盯上了Snap。布洛克本周三表示，目前對做空Snap有七成把握。“此前渾水做空公司基于其曆史表現，在Snap這個案例中，我們要衡量其未來潛力，這是我還沒有做空Snap的原因，”他說。布洛克認為，股東無投票權、增長數據欺詐、商業模式變現乏力和債務壓力是渾水打算做空Snap的主要原因。

Snap股價周四在納斯達克證券市場常規交易中上漲1.40美元，漲幅為6.82%，報收于21.93美元。自今年上市以來，Snap最低股價為17.59美元，最高股價為29.44美元。按照周四的收盤價計算，Snap市值約為258.6億美元。